来源：三酉资本
无限接近资本真相
名言
老子《道德经》
祸兮福之所倚，福兮祸之所伏。
文 / 肖九郎
2024年A股上市公司年报披露接近尾声，当4月28日晚间大量业绩出炉后，市场一片哗然。过去两年频繁提及的行业调整期，终于还是彻底浮出水面。
对于泸州老窖而言，10年前那轮惨烈的调整期依旧历历在目，曾经业绩大幅下滑后，10年前市场下滑的悲剧还会重演吗？
10年前移动互联网刚刚起步，二维码还是个新兴词汇；酒厂投入的促消费最后变成了什么？或许只有彼时的经销商知道；要想精准统计区域供需变化与开瓶率更是难上加难。在酒厂与消费者之间表面上隔着经销商，实际却是一堵彼此看不透的高墙。
10年前你无法想象手机能解决通讯、摄影以及吃穿住行，10年后同样无法想象“码”可以让泸州老窖不再重演历史。
截至到2024年财报，泸州老窖销售量已经实现连续3年增长、中高档酒毛利率连续5年维持在90%以上。
在中国所有的白酒上市公司中带有“老窖”两个字的仅此一家。10年周期轮回，促销费既能缓解经销商的利润忧虑，也可能演变成渠道毒药。
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“烫手”的促销费
本次年报披露营业收入与净利润均实现正增长的白酒上市公司中，大部分销售费用率同比减少，减费增效开始成为行业共识。
数据来源：泸州老窖历年财报，图表制作：三酉资本
据历年财报显示，泸州老窖销售费用率已经连续5年同比减少，其中销售费用中占比最大的广告费用率从2019年的8.88%降至2024年的4.96%，占比次之的促销费用率更是从11.76%降至3.56%。
酒厂、经销商需要赚钱，消费者需要省钱，这样的矛盾在每轮调整期总是无限循环。促销费如同一个“烫手山芋”，捏在手里总有人惦记，扔出去怕看不到水花。
当你站在行业的视角看待行业顽疾时，总会让你抓耳挠腮；当你引进外部先进生产工具后，生产效率会给你惊人的表现。
现在，挺价、经销商利润、库存压力、动销、开瓶率这五大问题齐聚一堂，促销费用是“肾上腺素”还是“健胃消食片”？
如果还像以前那样把促销费完全投向渠道，在产品市场价格承压时期，销量虽可能增加，但价盘反而会不稳。
“肾上腺素”带来瞬间兴奋的同时，却可能造成严重透支。
短期销量换来价格长期萎靡不振，渠道利润空间将被进一步压缩，现金流逐渐枯竭。
“健胃消食片”在打开消费者的胃口的同时，反向刺激渠道动销。
如果把部分促销费换成返利红包给消费者，酒厂出费用让消费者得到实惠，扫码红包的形式还能刺激消费者复购欲望，加速渠道库存周转，将进入良性的提升销量阶段。
调整期的残酷在于极低的容错度，泸州老窖会将促销费输向何方呢？
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“码”上治“顽疾”
“肾上腺素”确实能瞬间减轻痛苦、恢复健康活力，但治标不治本。
受困于技术限制，10年前无法完全实现把返利给到消费者手中，但当下的技术可以避免中间被“截胡”。
二维码的出现改变了中国人的支付方式，更为食品安全溯源提供了科技保障，然而当一个产品涉及太多产业链条时，溯源与追踪商品状态便成了一个复杂且庞大的工程。
2023年3月，泸州老窖对全产品进行了数字化改革，从原来“三码合一”系统升级为“五码合一”，即对产品及其外包装进行赋码改造，实现托盘码、箱码、盒码、瓶码、盖内码五码关联，相比于此前的“三码合一”，“五码合一”覆盖了产品从生产到物流再到售卖的全过程。
如果窜货能逐步消失，那销售端的人力就可以得到更为高效的运用。
同时，从经销商到销售终端可分别在入库、出库、销售等节点扫码自动获得返利，激发各个环节的积极性。酒厂也可以通过真实“扫码”，获取终端动销与开瓶率，减少渠道库存积压与资金占用。
年初举行的经销商大会上，泸州老窖表示，“五码合一”解决了40年来行业无法避免的压货、低价、窜货等“顽疾”，推动销售从以渠道层层压货为推力的左侧策略，向以消费者开瓶扫码为拉力的右侧策略转变。
在今年一季度末召开的分析师会议上，泸州老窖认为，公司借助数字化工具实现对各区域产品销售及库存的准确监控，已经由经销商配额制转为终端配额制，以消费数据为基准制定全年销售计划。
此外还透露，公司已构建消费者数据模型，将坚持以消费者为中心，做好消费者、渠道和终端的管理和服务，持续激励消费者扫码开瓶。
数据来源：泸州老窖历年财报，图表制作：三酉资本
上一轮行业调整期后，受产品结构以及高端化的趋势影响，泸州老窖的销售量数据曾长期位于下降通道，2022年开始止降回升，到2024年泸州老窖销售量终于重回10万吨规模，其中中高档酒的销量增速更是高达14.39%，高于整体销量增速。
从历年财报测算结果来看，2024年，泸州老窖每卖一吨酒所花费的促销费同比前一年大降超30%，这个“烫手山芋”虽然变小了，却扔出了更大的水花。
数据来源：泸州老窖历年财报，图表制作：三酉资本
泸州老窖销量连增3年的同时，其产品从酒厂向渠道周转的效率也得以提升，2024年库存商品周转天数同比前一年减少近16天，同时，库存商品占存货的比例与中高档酒占整体库存量的比例均出现同比下降。
综合市场各层面的反馈来看，本轮行业调整期可能还将持续。
“上山容易，下山难”，从历史经验来看，逆势而行的操作难免重蹈历史覆辙。综合2024年年报与2025年一季报不难发现，行业已经进入收缩稳盘期，毕竟“留得青山在，不怕没柴烧”。
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